Cada vez mais, me convenço de que a grande habilidade de um investidor deriva da combinação entre capacidade de julgamento e pensamento probabilístico. A sensibilidade, normalmente alheia às planilhas e ao ChatGPT, para discernir e separar o ruído do sinal, sob a humildade intelectual de reconhecer que, na melhor das hipóteses, podemos apenas estimar uma distribuição de probabilidades à nossa frente; nunca antever o resultado futuro.
Daí decorre, inclusive, a necessidade de se julgar a qualidade de uma decisão financeira condicionada às informações disponíveis quando da tomada de decisão, sem o benefício da retrospectiva.
Somente os engenheiros de obra feita podem julgar a partir da chegada das informações transcorridas ao longo do tempo. Os atores do mundo real projetam os vários resultados potenciais e as probabilidades associadas.
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É evidente que um cenário específico, um ponto dentro da distribuição, goza de zero por cento de probabilidade de ocorrência, assintoticamente. Em outras palavras, se você tenta projetar o futuro precisamente, significa que incorrerá em erro.
Claro que, com indivíduos atomizados defecando sapiência e fazendo várias previsões nas redes sociais, alguns com vocação a Nostradamus vão se provar “certos” a posteriori, estando prontos para destilar a irritante expressão de “não falei?”. Coloque sete bilhões de macacos em frente a um computador e alguns deles também acertarão o resultado da Mega-Sena.
A sensibilidade periférica e a humildade intelectual se tornam ainda mais importantes (e difíceis de atingir) em tempos de polarização, reforço positivo e ausência de contato genuíno com contra-argumentos.
Todos estão imersos em suas próprias bolhas, lendo apenas informações capazes de reforçar as próprias convicções prévias. Afastamos o antagonista, ainda que em pensamento e submergimos dentro de nós mesmos. Narciso acha feio o que não é espelho. Se não está a meu favor, é 100% contra mim.
Rali das eleições
Leio na Folha a coluna de Élio Gaspari: “Lula saiu das cordas e voltou a ser o favorito para a eleição de 2026”. O texto é só uma boa representação particular de um sentimento mais geral. A isso, seguem-se suposições de que o rali de ativos brasileiros em 2025 teria pernas curtas.
Sem a alternância de poder, estaríamos condenados a uma grave crise em 2027, com repercussões dramáticas sobre os ativos brasileiros, indistintamente.
A comunidade financeira (ou, ao menos, boa parte dela) trata as eleições de 2026 como um evento binário. Se um candidato da centro-direita for eleito, então teremos uma supervalorização, de anos sucessivos de uma alta transformacional para patrimônios familiares.
Inversamente, no caso de re-eleição do incumbente, tudo estaria acabado. Teríamos de vender todas as posições em ativos de risco locais. Shortear bolsa, comprar dólar e CDI. É zero ou um, sem nenhuma nuance ou cinzas no meio do caminho.
Entendo a necessidade humana de um pensamento dual simples e direto. Treinados no maniqueísmo judaico-cristão, precisamos das coisas bem separadinhas. Um cenário é perfeito, o outro é nefasto.
O problema, no entanto, é aquele que Riobaldo já identificara: “Eu careço de que o bom seja bom e o ruim ruim, que dum lado esteja o preto e do outro o branco, que o feio fique bem apartado do bonito e a alegria longe da tristeza! (…) Este mundo é muito misturado …”
A realidade oferece suas ambiguidades, nuances, sutilezas, muito mais complexa do que a separação entre céu e inferno.
Aqui, faz-se necessário importante esclarecimento. Não quero, com isso, minimizar as diferenças entre a continuidade e a alternância de poder num ciclo pós-2026. Entendo que elas sejam, sim, marcantes.
Defendo ferozmente que uma política fiscal mais austera e pró-negócio, diferente da atual, poderia ser catalisador para um superciclo dos ativos locais. Também antevejo um esgotamento das finanças públicas em 2027 caso não haja alteração de rota — a aritmética é uma coisa implacável.
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Ao mesmo tempo, isso não significa que todas as posições em ações devam ser zeradas, mesmo no caso de continuidade do atual governo.
O argumento aqui é que os portfólios poderiam (e até deveriam), sim, ser ajustados, mas sem que isso signifique um abandono da renda variável. A defesa é pelo redirecionamento em favor de ações capazes de ganhar em qualquer clima, inclusive sob políticas econômicas adversas como a atual.
Não nos iludamos: o macro e o sistêmico podem atrapalhar muito, mas eles não são suficientes para contaminar todo o ambiente empresarial, desde que respeitados certos limites e égides canônicos de funcionamento dos mercados — ainda não chegamos a ponto de uma ruptura institucional.
Temos empresas fantásticas no Brasil, capazes de ir bem em quase qualquer cenário. Elas são poucas, mas existem. Os portfólios deveriam se concentrar nesses nomes.
Ações: as campeãs nacionais
Há uma nuance relevante: mais até do que “resistir” ao macro desafiador, algumas companhias podem se beneficiar dele, ao menos em alguns aspectos. De certo modo, é como elas oferecem virtudes de antifragilidade.
Na crise, o dinheiro migra para os donos do capital. As condições de contorno ficam mais difíceis. Aqueles com menos estrutura de capital, menos acesso a crédito, margens mais pressionadas, menor poder de preço, menos escala, marca menos conhecida ficam em situação delicada. No ambiente inóspito, sobrevivem apenas os mais adaptados.
Na famosa frase de Warren Buffett, “quando a maré baixa, descobrimos quem estava nadando pelado.” Mas também descobrimos quem está com o abdômen trincado e os quadríceps definidos.
Os campeões nacionais, os verdadeiros, cujos títulos foram conquistados por mérito próprio e não pela escolha apriorística do Estado, podem, a partir de uma estrutura de capital mais robusta, caminhar à frente mesmo na crise. Reduzem sua rentabilidade mas seguem competitivos e lucrativos. Vão avançando em participação de mercado, conquistam ainda mais escala de maneira orgânica ou mesmo adquirindo concorrentes fragilizados.
Em outras palavras, de forma mais técnica, se o “beta” (sensibilidade sistêmica) de Brasil diminui, aumenta o espaço para a geração de alpha (diferenciação entre pares).
Bom dia, Vietnã
Há empresas capazes de ir bem mesmo com governos ruins. Mais do que isso, se apropriam dos ferimentos causados por governos ruins em seus concorrentes. Elas acabam se saindo melhores.
SLC, por exemplo, pode comprar uma série de outras propriedades agrícolas diante da crise setorial instalada. Equatorial continuará alocando capital de maneira lucrativa e vultuosa, aproveitando-se de concorrentes que podem estar fragilizados. Eneva e Eletrobras, que são “long vol em energia” (se beneficiam da volatilidade do preço da energia), terminam ganhadoras da falta de planejamento para lidar com o curtailment e com a maior penetração de energia intermitente.
BTG comprou a Planner, a Elite, a Fator, a Julius Baer no Brasil, o wealth da JGP, a própria Empiricus; agora vai tirar o Pan da Bolsa e, mesmo sem ter nenhuma informação interna, sou capaz de antever outras várias aquisições nos anos seguintes caso o inverno se estenda.
Rede D’Or se anima em adquirir players em medicina diagnóstica, num movimento que talvez não fosse tão simples caso os valuations estivessem mais esticados.
Em tempos de guerra, ainda que a beligerância se reflita apenas na disputa pelo orçamento público e no conflito distributivo, os generais não apenas são os últimos a morrer, mas saem condecorados e com mais estrelas estampadas no peito.
A boa notícia é que a correção de outubro nos permite comprar alguns deles a preços bastante convidativos. Itaú, BTG, Eneva, Eletrobras, Equatorial, SLC e Direcional. Essas são minhas ações para qualquer clima. E isso independe de ideologia. Bom dia, Vietnã!
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